“千亿”细思！蒋锦志“重要伙伴”：新能源“内卷”已导致估值下行，未来看好四类机会
2004年，蒋锦志创立景林资产时，有一位非常低调的合伙人金美桥在其身后。早年，蒋锦志在正达信投资和香港粤海证券任职期间，金美桥曾与其有着职业交集，之后二人共同涉足海外市场投资，参与景林的全球资管版图扩张。而今，蒋锦志与金美桥共同管理着一只全球主题基金。这都说明，金美桥在景林里卓然的投资地位。日前，金美桥走向“台前”，和持有人深度交流，他阐述了基金运作的最新思考，也提及了对市场和部分行业的最新判断。资事堂将发言要点总结如下，以飨读者（采第一人称，有删节）。核心观点：1、价值投资者长期思考的一定是所投资产5-10年后的相对垄断性、稀缺性和先进性，垄断性和稀缺性可能会让投资人躺赢。2、很难说投资赛道股不是价值投资，也很难说投资传统行业(比如投资煤炭石油电信运营商等)的价值投资者在热门赛道横行时赚不到钱。3、新能源汽车和光伏产业链的不少环节开始出现产能过剩局面，近期该赛道的不少标的估值重心不断下移。4、当大家在热门赛道里蜂拥投资时，导致冷门行业的投资大幅收缩，往往也意味着重大投资机会来临。5、美国银行与瑞信的事件没有平息之前，投资策略上还是要在美股投资上要相对谨慎，控制好海外市场的风险敞口。6、ChatGPT是个革命性的产品，给我们未来带来生产力的大幅提升，还是要密切关注中国企业的奋力追赶进度。7、食品饮料行业中，不少企业建立了极强的品牌心智和行业壁垒，具备强大的自由现金流和稳定的成长，而且产品还有抗通胀的特性。关注供给收缩的行业截至目前，景林全球基金的资产配置主要方向：行业地位突出、自由现金流强劲、成长空间较大和有一定的垄断优势的企业。优先配置流动性好的优质大企业，（这是因为）配置流动性差的小企业的冲击成本和纠错成本很高。除非小企业确定性非常高，成长空间非常大（我们不会优先配置）。要密切关注供给侧收缩的行业：（当）大家在热门赛道里蜂拥投资时，往往导致冷门行业的投资大幅收缩，往往也意味着重大投资机会来临。比如，过去5-6年煤炭油气行业的资本支出大幅减少，导致了过去1-2年传统能源价格飙涨。天量投资导致赛道内卷中国的新能源汽车和光伏风电新能源产业在全球具有领先优势，但这个产业链能否创造天量财富并传导到社会方方面面，包括能否创造大量就业，还需继续观察。新赛道在天量投资下已开始内卷。过去几年风光无限的新能源汽车和光伏产业链，在各路资金蜂拥而入的情况下，短期内产业链的不少环节开始出现产能过剩局面。（而这又）加剧了市场对新赛道估值的整体担忧，所以近期该赛道的不少标的估值重心不断下移。基金最新持仓逻辑景林全球基金配置方向如下：【信息技术】关注互联网平台型企业的轻资产运营模式，以及硬件为主导的硬科技企业。【房地产】主要配置央企背景的物业服务型公司，长期看好他们市场份额的逐步提升和大股东实力雄厚，而且这类公司也是轻资产模式。【日常消费】以食品饮料为主，这类行业不少企业已经建立了极强的品牌心智和行业壁垒，它们具备强大的自由现金流和稳定的成长，而且产品还有抗通胀的特性。【能源】相关企业过去20年在行业内非常优异的表现，无论是人均产出还是运营成本控制都非常优秀，目前估值又非常低，股息收益率又很高，而且能源行业也具有一定的天然垄断属性和抗通胀的属性。对美股相对谨慎近期美国硅谷银行事件确实令人担忧，美国经济目前确实也面临着三重压力，债务危机、通货膨胀和股市的相对高估值，让决策者在选择货币政策时捉襟见肘：继续加息则债务问题会继续暴露，（美国）股市调整压力也很大；不加息的话，通货膨胀有可能卷土重来。至于瑞士信贷，由于有2008年的雷曼事件的教训，后续会不会导致金融系统危机的蔓延，目前谁也不好判断。当然，这类银行事件后续可能会导致信贷紧缩，经济活动可能会收缩，值得高度重视。这类事件没有平息之前，我们的投资策略上还是要在美股投资上要相对谨慎，控制好海外市场的风险敞口。已在ChatGPT基础设施领域布局ChatGPT今年确实是一个最热门的赛道，但是值得我们思考的是，这个领域我们在哪些领域具有领先优势？软件还是硬件方面？这不像我们光伏和电动车产业链，这两个领域我们确实具有全球领先的优势，里面涌现了不少的投资机会。ChatGPT是个革命性的产品，（可能）给未来带来生产力的大幅提升。要密切关注中国企业的奋力追赶进度，而且我们也在ChatGPT的基础设施领域进行了相关的投资布局。关注央企股的投资机会央企考核指标的变化和中国特色估值的热度，也是近期市场关注的重点，央企考核的经营指标从原来的“两利四率”调整为“一利五率”。新增的净资产收益率和营业现金比率，其实就是对企业经营的质量有了更高的要求，净资产收益率就是考核利润的质量，营业现金比率就是考核收入的质量。如果这些考核指标落实，会对股东回报有较大的提升，提升企业的净资产收益率。所以，近期有些央企表现较强，还是有一定的内在逻辑，我们已经在这个领域选择了一些自由现金流强劲且估值较低的央企进行战略配置。赛道投资属于价值投资吗？价值投资核心就是判断资产的长期价值，行业地位、资源禀赋、竞争优势和持续创造自由现金流的能力是进行价值投资时考量的重要指标。价值投资永远不会过时，过时的只是对新兴行业和新的商业模式的理解不到位。比如过去5-6年，既有人在新能源投资上赚到钱，也有不少人在低估值的传统能源行业上投资回报很好。很难说投资赛道股不是价值投资，也很难说投资传统行业(比如投资煤炭石油电信运营商等)的价值投资者在热门赛道横行时赚不到钱，核心还是要在行业相对底部区域时，选择一些优质公司进行战略性布局。价值投资者长期思考的一定是所投资产5-10年后的相对垄断性、稀缺性和先进性，垄断性和稀缺性可能会让投资人躺赢。
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